実物資産の暗号資産市場における応用を深く探る：不動産を例にして

はじめに

実物資産(RWA)の概念は暗号資産市場において新しいものではなく、2018年にはすでに類似の資産トークン化と証券型トークン発行(STO)の試みが存在していました。しかし、その当時の規制枠組みが十分に成熟しておらず、潜在的なリターンの優位性も明確でなかったため、これらの初期の取り組みは成熟した市場セグメントに発展することができませんでした。

2022年、アメリカが引き続き金利を引き上げる中、アメリカ国債の利回りは暗号資産市場のステーブルコイン貸出利率を大幅に上回った。そのため、アメリカ国債をトークン化してRWAにすることが暗号業界にとってより魅力的になった。一部の有名なDeFiプロジェクトや伝統的な金融機関、さらにはいくつかの政府もRWAの可能性を探り始めている。

過去2年間、市場には複数の不動産RWAプロジェクトが登場しました。これらは様々な方法で不動産投資市場を拡大し、不動産投資商品を豊富にし、不動産投資者の参入障壁を低下させることを目的としています。本研究では、このようなプロジェクトのケーススタディを行い、不動産RWAの設計の長所と短所、及びその潜在市場について探究します。これらのプロジェクトが主に北米の不動産資産と投資者を対象としていることを考慮し、関連する政策、法規制、及び市場条件の議論は主に北米の不動産市場に関わるものとなります。

トークン化された不動産市場の方法

不動産市場は投資機会に満ちた広大な分野です。2023年3月の研究データによれば、北米上場不動産市場の価値は1.3兆ドルに達し、世界の上場不動産市場の価値は2.66兆ドルに達しています。

! レンガとブロック:RWA市場における不動産の研究

トークン化された不動産市場の核心的な目標は、以下の1つまたは複数の目標を達成することです：より多様で柔軟な不動産投資商品を創出し、より幅広い投資家を惹きつけ、不動産資産の流動性と価値を向上させることです。これらの製品は主に3つの形態として現れます：

1. 資金調達のための不動産所有権の分割。
2. 地域固有の不動産市場指数商品。
3. を担保としてトークン化された不動産を使用する。

さらに、トークン化とブロックチェーンの統合は、不動産資産の透明性と民主的なガバナンスを強化しました。

不動産投資信託(REIT)は、不動産を所有、運営、または収益を生むための資金提供を行う会社です。REITは一般の投資家に投資機会を提供し、配当ベースの収入や総リターンを得ることを可能にし、地域の不動産市場の成長を助けます。REITと不動産RWAは、分割された不動産投資機会を提供する点で類似しており、投資のハードルを効果的に下げ、不動産資産の流動性を高めます。しかし、従来のREITは通常、投資家に管理の機会や所有権を提供せず、中央集権的な運営モデルを維持します。それにもかかわらず、厳格な資産審査と厳格な規制枠組み内での投資構築は、不動産RWAプロジェクトに堅固な青写真を提供します。

過去2年間の不動産RWAプロジェクトの運営において、私たちはその利点と欠点についてより明確な理解を得ました。

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典型的不動産RWAプロジェクトは上述の特徴を持っています。具体的なケースを深く掘り下げると、管理や製品のアプローチの違いにより、各プロジェクトが実際の運営で直面する状況は異なることがわかりました。

ケーススタディ

本章では、3つの不動産RWAプロジェクトを選んで分析します。各プロジェクトは、不動産市場をトークン化するために異なる方法を採用しており、それぞれの分野で最も人気があります。注意すべきは、これらはまだ初期のプロジェクトであり、その製品は長期的かつ広範な市場検証とテストを受けていないということです。

RealT

RealTは2019年に展開され、暗号資産市場の中で最も早い不動産RWAプロジェクトの一つであり、EthereumとGnosisブロックチェーン（主にGnosis上）を通じてアメリカの住宅不動産への投資を可能にすることに特化しています。

RealTは住宅用不動産を購入し、アメリカの法律に基づいて不動産契約を持つエンティティのトークン化を行います。これらの不動産の管理、維持、賃料の収集は第三者管理機関に委託されます。費用を差し引いた後、特定の不動産から得られる賃料はそのトークン保有者に分配されます。RealTはトークン化プロセスを監視しますが、法律上は不動産資産を保有する会社とは異なります。彼らのウェブサイトには、会社がデフォルトした場合、トークン所有者は不動産契約を管理する代替会社を指定する権利を保持すると記載されています。注目すべきは、彼らが市場に導入する不動産に共同投資を強制することはないということです。不動産のトークン保有者は、約2.5%の維持準備金と、通常価値の約10%に相当する管理費を除いたその不動産の賃料収入の一部を毎月受け取ることができます。

モンゴメリーのこの不動産を例に挙げると、不動産トークンの総価値は323,020ドルであり、各トークンの価格は52.10ドルで、合計6,200個のトークンが発行されました。この不動産は毎月2,600ドルの賃貸収入を生み出しています。運営および管理費用622ドルを差し引いた後、毎月の純利益は1,978ドルで、年収は23,736ドルです。したがって、各トークンは3.83ドルの配分を受け取り、年利回りは7.35%です。

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この不動産に関して、RealTはその100%のトークンを提供します。これは、RealTが顧客と共同投資する必要がなく、ほぼリスクのない運営モデルを維持できることを意味します。管理機関は8%の家賃と維持費の残りの部分を受け取り、投資プラットフォームはトークン化された不動産の選択、管理機関の選定及び監督のために2%を徴収します。この方法により、RealTチームは大量の管理時間を節約し、適格な不動産を見つけてトークン化し、市場に投入することに集中できます。

しかし、所有権の分割は投資家がリスクを分担するのに役立つ一方で、課題ももたらします。投資家の財務的利益が小さすぎると、会社の管理コストが実行不可能になる可能性があります。Laurens Swinkelsの報告書は、不動産トークン保有者とRealTとの間の利益相反を説明しています。RealTは所有する不動産を管理するための管理機関を選択します。RealTが不動産に対して大きな所有権を持つ場合、代理コストを低減できます。そのため、非効率的な管理は彼らに悪影響を及ぼすことになります。しかし、RealTの持株が過大である場合、トークンの流動性に悪影響を与える可能性があり、小株主はフリーライダーになることもあります。これらの所有者は、大株主が雇用された管理機関の財務的な実行可能性を監視できることを期待しているかもしれません。一方で、RealTの持株が非常に小さい場合、RealTは適切な管理機関を選択したり監視プロセスに参加する動機を欠く可能性があり、多くの投資家も管理機関を効果的に監視することが難しくなります。

私はRealT市場で最新に売り切れた10個のトークンを選択し、関連するブロックチェーンブラウザを使用して各不動産の所有者数を調べました。

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グラフからわかるように、RealTは不動産を異なる数のトークンに分割し、各トークンの価格は約50ドルです。ほとんどの不動産はデトロイトにあり、約500人のトークン保有者がいます。その中で、2つの不動産の保有者数は1,000人を超えています。今、各保有者のトークン数と組み合わせることで、RealT投資家の投資範囲を理解できます。

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約90%のRealT投資家は500ドル未満を投資し、約9%が500ドルから2,000ドルを投資し、1%がそれ以上の金額を投資しています。これは、RealTがある程度、小規模投資家のために不動産投資市場を創出し、住宅市場の流動性を向上させたことを示しています。

RealTウォレットの取引データに基づくと（Gnosisウォレットアドレス：0xE7D97868265078bd5022Bc2622C94dFc1Ef1D402）、RealTは約600万ドルの家賃総額を支払っています。プラットフォーム手数料は維持費、保険、税金に応じて変動し、家賃の約2.5%-3%に相当し、過去2年間で約15万から18万ドルのプラットフォーム収入に相当します。ただし、RealTは不動産投資への参加を強制しておらず、投資を選択した場合、参加の程度には具体的な制限やガイドラインがないため、RealTが家賃収入から得た収入はまだ開示されていません。

会社の構造の観点から、RealTはデラウェア州にReal Token Inc.を設立し、会社の中央実体として機能しています。この実体は不動産資産を所有していません。RealTプロジェクトの運営実体としてのみ存在します。さらに、RealTはデラウェア州にReal Token LLCを設立し、一連の不動産会社の親会社としています。Real Token Inc.と同様に、Real Token LLCも不動産資産を所有していません。その主な目的は、法的手続きを簡素化し、ユーザーが1つの会社と契約を結ぶことで、すべての不動産への投資に参加できるようにすることです。最後に、RealTは投資された各不動産に対応するSeries LLCを設立します。Real Token LLCの子会社として、それぞれのSeries LLCは特定の不動産とそれに対応するトークンを所有しています。この構造は、1つの不動産の財務または法的問題がRealTに属する他の不動産や親会社の運営に影響を与えないように設計されています。

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###パークル

Parclプロトコルは、ユーザーが世界の不動産市場の価格動向を取引できるDeFi投資プラットフォームです。Parclは、合成資産の永続的なエクスポージャーを得るためにAMMアーキテクチャを使用します。Parclは、特定の地域の不動産のインデックスを作成するために、販売履歴に基づいてParcl Labs価格フィードを導入します。販売履歴の期間は、不動産取引の頻度に応じて変動します。インデックスが作成されると、投資家は不動産の価値に対して投機する機会があり、不動産価格をロングまたはショートすることができます。

この方法は、Parclが法的問題を回避するのを可能にしました。なぜなら、プラットフォームの運営には実際の不動産が関与していないからです。誰かがこれが本当に不動産RWAプロジェクトなのか疑問に思うかもしれませんが、上述の基準には合致していません。しかし、これは比較的人気のあるRWAプロジェクトであり、複数の業界で知られた投資機関からの投資を受けています。不動産RWAの多様化の可能性を議論することは合理的です。

Parclのテストネットは2022年5月にSolana上で開始され、現在のTVLは1600万ドルです。運営から1年以上経過した今、Parclはあまり注目を集めていないようで、日々の取引量は1万ドル未満、日間アクティブユーザーは50人未満です。

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Parclの製品はシンプルで迅速に開発されています。Parcl Labsの価格フィードとインデックスマーケットは設計が良く、使いやすいです。

運営面では、ParclチームがParcl PointやReal Estate Royaleなどのユーザー獲得プログラムを積極的に展開しています。これらの利点があり、多くの著名な投資機関の支持を受けているにもかかわらず、Parclは相対的に控えめな市場イメージを保ち、ユーザー基盤は小さく、取引量も限られています。おそらく市場は不動産インデックス製品を受け入れる準備ができていないのでしょう。

レイノ

いくつかの大型暗号通貨企業も、ユーザーが不動産をトークン化してローンの担保として利用できる可能性を探求しています。ある有名企業は7月に、その中央銀行デジタル通貨チームがこの方向に向けて取り組んでいると発表しました。別のプロジェクトはRobinLandと統合され、不動産担保ローンをサポートしています。RealTはトークン化された不動産をローンの担保として使用するオプションを提供していますが、このサービスは彼らが発行したトークンに限られています。本質的に、このサービスはトークン貸付製品により似ており、不動産所有者の資金流動性を実質的に向上させるものではありません。

Reinnoは2020年に立ち上げられ、2022年に運営を停止したプロジェクトです。市場にはあまり足跡を残していませんが、2つの注目すべき不動産RWA関連製品を導入しました。

最初の製品は、トークン化された不動産に基づく融資サービスです。不動産所有者が資金調達を必要とする場合、彼らはReinnoに不動産書類を提出できます。承認を受けた後、Reinnoはデラウェア州で取引のための特別目的会社を設立します。その後、Reinnoは不動産トークンのためのスマートコントラクトを作成し、所有者はトークンを融資の担保として預けることができます。融資限度額はトークンの価値に基づいて決定されます。

二つ目の製品は担保融資で、ユーザーが不動産を購入し、抵当ローンを取得した後