Fiziksel Varlıkların Şifreleme Piyasasındaki Uygulamalarını Derinlemesine İnceleme: Gayrimenkul Örneği

Giriş

Somut varlık ( RWA ) kavramı kripto piyasasında yeni bir olgu değildir, 2018 yılında benzer varlık tokenizasyonu ve menkul kıymet tokeni ihraç ( STO ) girişimleri ortaya çıkmıştır. Ancak, o dönemdeki düzenleyici çerçeve yeterince olgunlaşmamış ve potansiyel getiri avantajları belirgin olmadığı için bu erken girişimler gelişmiş piyasa segmentlerine dönüşememiştir.

2022'de, ABD'nin faiz oranlarını artırmaya devam etmesiyle, ABD tahvili getirileri kripto piyasasındaki stablecoin kredi faiz oranlarını önemli ölçüde aştı. Bu nedenle, ABD tahvillerinin RWA'ya tokenize edilmesi kripto endüstrisi için daha cazip hale geldi. Bazı tanınmış DeFi projeleri ve geleneksel finansal kuruluşlar, hatta bazı hükümetler RWA'nın olasılıklarını keşfetmeye başlamıştır.

Son iki yılda, piyasada birden fazla gayrimenkul RWA projesi ortaya çıktı. Bu projeler, gayrimenkul yatırım pazarını çeşitli şekillerde genişletmeyi, gayrimenkul yatırım ürünlerini zenginleştirmeyi ve gayrimenkul yatırımcılarının giriş engellerini azaltmayı amaçlamaktadır. Bu çalışma, bu tür projelerin vaka analizini yaparak gayrimenkul RWA'nın tasarımının avantajlarını ve dezavantajlarını ile potansiyel pazarını incelemektedir. Bu projelerin esas olarak Kuzey Amerika gayrimenkul varlıkları ve yatırımcılarına yönelik olduğu göz önüne alındığında, ilgili politika, mevzuat ve piyasa koşulları tartışması esas olarak Kuzey Amerika gayrimenkul piyasasını kapsayacaktır.

Tokenleştirilmiş Gayrimenkul Pazarının Yöntemleri

Gayrimenkul piyasası, yatırım fırsatlarıyla dolu geniş bir alandır. Mart 2023'te yapılan araştırma verilerine göre, Kuzey Amerika'daki halka açık gayrimenkul piyasası 1.3 trilyon dolar değerindeyken, küresel halka açık gayrimenkul piyasası 2.66 trilyon dolar değerindedir.

Tokenleştirilmiş gayrimenkul pazarının temel hedefi aşağıdaki bir veya birden fazla amacı gerçekleştirmektir: daha çeşitli ve esnek gayrimenkul yatırım ürünleri oluşturmak, daha geniş bir yatırımcı kitlesini çekmek, gayrimenkul varlıklarının likiditesini ve değerini artırmak. Bu ürünler esas olarak üç biçimde ortaya çıkmaktadır:

1. mülk sahipliğini finansman için bölmek.
2. belirli bölge gayrimenkul piyasası endeksi ürünü.
3. mülkü teminat olarak tokenize et.

Ayrıca, tokenizasyon ve blok zinciri entegrasyonu, gayrimenkul varlıklarının şeffaflığını ve demokratik yönetimini artırmıştır.

Gayrimenkul Yatırım Ortaklığı ( REIT ), mülk sahipliği, işletmesi veya gelir getiren gayrimenkul için finansman sağlayan bir şirkettir. REIT, bireysel yatırımcılara, temettü bazlı gelir ve toplam getiri elde etme fırsatı sunarak, bölgesel gayrimenkul piyasasının büyümesine yardımcı olur. REIT ve gayrimenkul RWA, mülk yatırımı fırsatlarını bölme konusunda benzerlikler taşır, yatırım eşiğini etkili bir şekilde düşürür ve gayrimenkul varlıklarının likiditesini artırır. Ancak, geleneksel REIT'ler genellikle yatırımcılara yönetim fırsatları veya mülkiyet sunmaz ve merkezi bir işletim modeli sürdürür. Yine de, katı varlık incelemeleri ve sıkı düzenleme çerçevesinde yapılan yatırımlar, gayrimenkul RWA projeleri için sağlam bir plan sunar.

Son iki yıldaki gayrimenkul RWA projeleri operasyonunda, avantajları ve dezavantajları hakkında daha net bir anlayışa sahip olduk.

Tipik bir gayrimenkul RWA projesi yukarıda belirtilen özelliklere sahiptir. Spesifik örneklere derinlemesine baktığımda, yönetim ve ürün yöntemlerindeki farklılıklar nedeniyle her projenin gerçek operasyonlarda karşılaştığı durumların farklı olduğunu gördüm.

Vaka Çalışması

Bu bölüm, üç gayrimenkul RWA projesini analiz etmek için seçmiştir. Her proje, gayrimenkul piyasasını tokenize etmek için farklı yöntemler kullanmakta ve kendi alanlarında en popüler olanlardır. Dikkat edilmesi gereken husus, bunların hala erken aşama projeler olması ve ürünlerinin uzun süreli ve kapsamlı bir piyasa doğrulaması ve testi ile henüz karşılaşmamış olmasıdır.

RealT

RealT, 2019 yılında piyasaya sürüldü ve kripto piyasasında ABD konut gayrimenkulünü yatırım için erişilebilir hale getirmeye odaklanan en eski gayrimenkul RWA projelerinden biridir. Proje, Ethereum ve Gnosis blok zinciri (özellikle Gnosis üzerinde) aracılığıyla çalışmalarını sürdürmektedir.

RealT, konut mülklerini satın alır ve ABD düzenlemelerine göre mülk sözleşmesine sahip varlıkları tokenize eder. Bu mülklerin yönetimi, bakımı ve kira tahsilat sorumluluğu üçüncü taraf yönetim kuruluşuna devredilmiştir. Masraflar düşüldükten sonra, belirli mülklerden elde edilen kira, token sahiplerine dağıtılır. RealT tokenizasyon sürecini denetlese de, bunlar mülk varlıklarına sahip olan şirketlerden hukuken farklıdır. Web sitelerinde, eğer şirket temerrüde düşerse, token sahiplerinin mülk sözleşmesine sahip bir şirketi yönetmesi için alternatif bir şirket belirleme hakkına sahip olduğu belirtilmektedir. Dikkat edilmesi gereken bir diğer husus, piyasaya sundukları mülkler için ortak yatırım yapmalarını zorunlu kılmamalarıdır. Mülk token sahipleri, mülkün kira gelirinin bir kısmını aylık olarak alırlar; bu, yaklaşık %2.5'lik bakım rezervi ve genellikle değerinin %10'u kadar olan yönetim ücretleri hariçtir.

Montgomery'deki bu mülkü örnek alırsak, gayrimenkul token'larının toplam değeri 323,020 dolardır, her bir token'ın fiyatı 52.10 dolardır ve toplamda 6,200 token ihraç edilmiştir. Bu mülk her ay 2,600 dolar kira geliri sağlamaktadır. İşletme ve yönetim giderleri toplam 622 dolar düşüldüğünde, aylık net kar 1,978 dolardır ve yıllık gelir 23,736 dolardır. Bu nedenle, her bir token 3.83 dolar dağıtım alır ve yıllık getiri oranı %7.35'tir.

Bu mülk için RealT, %100 token sağlıyor, bu da RealT'nin müşterileriyle birlikte yatırım yapmasına gerek olmadığı anlamına geliyor ve neredeyse risksiz bir işletme modeli sürdürebiliyor. Yönetim kuruluşu, kira ve bakım masraflarının %8'ini alırken, yatırım platformu, mülkü tokenleştirmek, yönetim kuruluşunu seçmek ve denetlemek için yalnızca %2 alıyor. Bu yöntemle, RealT ekibi büyük miktarda yönetim zamanından tasarruf edebilir, nitelikli mülkler bulmaya ve bunları tokenleştirerek pazara sunmaya odaklanabilir.

Ancak, tüm mülkiyetin bölünmesi yatırımcıların riskleri paylaşmasına yardımcı olsa da, zorluklar da getirmektedir. Yatırımcıların mali çıkarları çok küçük olduğunda, şirketin yönetim maliyetleri sürdürülemez hale gelebilir. Laurens Swinkels'in raporu, gayrimenkul token sahipleri ile RealT arasındaki çıkar çatışmalarını açıklamaktadır. RealT, sahip olduğu gayrimenkulleri yönetmek için yönetim organları seçmektedir; eğer RealT, gayrimenkul üzerinde büyük bir mülkiyete sahipse, aracılık maliyetlerini azaltabilir; bu nedenle, verimsiz yönetim onlara olumsuz etkiler yaratacaktır. Ancak, eğer RealT'nin hisseleri aşırı büyükse, bu durum token likiditesi üzerinde olumsuz bir etki yaratabilir ve küçük hissedarlar da bedava faydalananlar haline gelebilir. Bu sahipler, büyük hissedarların istihdam edilen yönetim organını mali açıdan denetleyebileceğini bekleyebilir. Öte yandan, eğer RealT'nin hisseleri çok küçükse, RealT, uygun yönetim organlarını seçme veya denetim sürecine katılma konusunda motivasyon eksikliği yaşayabilir ve birçok yatırımcı da yönetim organını etkili bir şekilde denetlemekte zorluk çekebilir.

RealT pazarındaki en son tükenmiş on tokeni seçtim ve her mülkün sahip sayısını bulmak için ilgili şifreleme tarayıcısını kullandım.

Grafikten görüldüğü gibi, RealT mülkleri farklı sayıda token'a bölmekte ve her bir token'ın fiyatı yaklaşık 50 dolar olmaktadır. Çoğu mülk Detroit'te bulunmaktadır ve yaklaşık 500 token sahibi bulunmaktadır; bunlardan iki mülkün sahibi sayısı 1,000'i aşmaktadır. Şimdi, her bir sahibin token sayısını birleştirerek, RealT yatırımcılarının yatırım kapsamını anlayabiliriz.

RealT yatırımcılarının yaklaşık %90'ı 500 dolardan az yatırım yapıyor, yaklaşık %9'u 500 ile 2,000 dolar arasında yatırım yapıyor, %1'i ise bu miktarın üzerinde yatırım yapıyor. Bu, RealT'nin bir ölçüde küçük yatırımcılar için gayrimenkul yatırım piyasası yarattığını ve konut piyasasının likiditesini artırdığını göstermektedir.

RealT cüzdanının işlem verilerine göre (Gnosis cüzdan adresi: 0xE7D97868265078bd5022Bc2622C94dFc1Ef1D402), RealT yaklaşık 6 milyon dolar kira ödemesi yaptı. Platform ücretleri bakım masrafları, sigorta ve vergilere bağlı olarak dalgalanmakta olup, kira bedelinin yaklaşık %2.5-%3'ü kadar, son iki yıl içinde yaklaşık 150.000 ile 180.000 dolar arasında platform gelirine karşılık gelmektedir. Ancak, RealT'nin gayrimenkul yatırımlarına katılımı zorunlu kılmaması ve eğer yatırım yapmayı seçerse katılım düzeyi için belirli bir kısıtlama ya da kılavuz olmaması nedeniyle, RealT'nin kira gelirinden elde ettiği gelir henüz açıklanmamıştır.

Şirket yapısı açısından, RealT, Delaware'de Real Token Inc.'i şirketin merkezi varlığı olarak kurmuştur. Bu varlık herhangi bir gayrimenkul varlığına sahip değildir; yalnızca RealT projesinin işletim varlığı olarak hizmet vermektedir. Ayrıca, RealT, Delaware'de bir dizi gayrimenkul şirketinin ana şirketi olarak Real Token LLC'yi kurmuştur. Real Token Inc. gibi, Real Token LLC de herhangi bir gayrimenkul varlığına sahip değildir; ana amacı, kullanıcıların bir şirketle sözleşme imzalayarak tüm mülk yatırımlarına katılmalarını sağlayacak hukuki süreçleri basitleştirmektir. Son olarak, RealT, her yatırım yapılan gayrimenkul için ilgili bir Series LLC kurmaktadır. Real Token LLC'nin bir yan kuruluşu olarak, her Series LLC belirli bir gayrimenkul ve ilgili tokenlere sahiptir. Bu yapı, bir gayrimenkulün finansal veya hukuki sorunlarının RealT altındaki diğer gayrimenkuller veya ana şirketin operasyonlarını etkilememesini sağlamak amacıyla tasarlanmıştır.

Parcl

Parcl protokolü, kullanıcıların dünya genelindeki gayrimenkul piyasasının fiyat hareketlerini ticaret yapmasına olanak tanıyan bir DeFi yatırım platformudur. Parcl, AMM mimarisini kullanarak sentetik varlıklara sürekli pozisyon elde etmek için kullanılır. Parcl, belirli bölgelerde gayrimenkul için geçmiş satış verilerine dayanarak endeks oluşturmak için Parcl Labs fiyat beslemesi getirir. Satış geçmişi süresi, gayrimenkul işlem sıklığına göre değişiklik gösterebilir. Endeks oluşturulduktan sonra, yatırımcıların gayrimenkul değerleri üzerinde spekülasyon yapma fırsatı vardır, gayrimenkul fiyatlarını yükseltmek veya düşürmek için pozisyon alabilirler.

Bu yöntem, Parcl'ın yasal sorunlardan kaçınmasını sağladı çünkü platformun işletiminde gerçek mülkler yer almıyor. Bazıları bunun gerçekten bir gayrimenkul RWA projesi olup olmadığını sorgulayabilir çünkü yukarıda belirtilen standartlara uymuyor. Ancak, bu, birçok sektörde tanınan yatırım kuruluşunun yatırım yaptığı nispeten popüler bir RWA projesidir. Gayrimenkul RWA'nın çeşitlendirme olasılıklarını tartışmak makuldür.

Parcl'ın test ağı 2022 Mayıs'ında Solana üzerinde başlatıldı ve şu anda TVL 16 milyon dolar. Bir yıldan fazla bir süre faaliyette olmasına rağmen, Parcl pek fazla ilgi çekmiş gibi görünmüyor; günlük işlem hacmi 10 bin dolardan az, günlük aktif kullanıcı sayısı ise 50'den az.

Parcl'ın ürünleri basit ve hızlı bir şekilde geliştirilmiştir. Parcl Labs fiyat beslemeleri ve endeks piyasası iyi tasarlanmış, kullanımı kolaydır.

Operasyonel açıdan, Parcl ekibi Parcl Point, Real Estate Royale gibi kullanıcı kazanım programlarını aktif bir şekilde başlattı. Bu avantajlara ve birçok tanınmış yatırım kuruluşunun desteğine rağmen, Parcl hala nispeten mütevazı bir piyasa imajı sergiliyor, kullanıcı tabanı küçük ve işlem hacmi sınırlı. Belki de piyasa gayrimenkul endeksi ürünlerini kabul etmeye henüz hazır değildir.

Reinno

Bazı büyük şifreleme şirketleri, kullanıcıların gayrimenkulü tokenleştirerek teminat olarak kullanma olasılığını araştırıyor. Tanınmış bir şirket, Temmuz ayında merkez bankası dijital para birimi ekibinin bu yönde çalıştığını açıkladı. Başka bir proje, gayrimenkul ipoteklerini desteklemek için RobinLand ile entegre olmuştur. RealT, tokenleştirilmiş gayrimenkulü teminat olarak kullanma seçeneği sunmaktadır, ancak bu hizmet yalnızca kendi çıkardıkları tokenler için geçerlidir. Essensiyel olarak, bu hizmet daha çok token kredi ürününe benzemekte olup, gayrimenkul sahiplerinin nakit akışını önemli ölçüde artırmamaktadır.

Reinno, 2020'de başlatılan ve 2022'de faaliyetlerini durduran bir projedir. Piyasada çok fazla iz bırakmamış olsa da, iki dikkate değer gayrimenkul RWA ile ilgili ürün tanıtmıştır.

İlk ürün, tokenleştirilmiş gayrimenkul üzerinde bir kredi hizmetidir. Gayrimenkul sahipleri finansman gerektiğinde, Reinno'ya gayrimenkul belgelerini sunabilirler. Onay alındıktan sonra, Reinno Delaware'de işlem için özel bir amaçlı şirket oluşturacaktır. Ardından, Reinno gayrimenkul tokenleri için akıllı sözleşmeler oluşturacaktır; sahipler bu tokenleri kredi teminatı olarak yatırabilirler. Kredi limiti token değerine dayalı olacaktır.

İkinci ürün ipotek finansmanıdır, kullanıcılar gayrimenkul satın aldıktan sonra ipotek kredisi alırlar.