Tại sao Ethena là lựa chọn tốt nhất để cung cấp đô la tổng hợp trong hệ sinh thái mã hóa trên chuỗi công khai?

Như một phần kết thúc mùa trượt tuyết ở Hokkaido, tôi muốn nhìn lại bài viết "Tro trên vỏ trái đất" được công bố năm ngoái. Trong bài viết đó, tôi đã đề xuất cách tạo ra một loại stablecoin hợp pháp do con người hỗ trợ mà không phụ thuộc vào hệ thống ngân hàng TradFi. Ý tưởng của tôi là kết hợp các vị thế hợp đồng tương lai vĩnh viễn của những người đầu cơ tăng và giảm trong tiền mã hóa để tạo ra một đơn vị tiền tệ hợp pháp tổng hợp. Tôi đã đặt tên cho nó là "Nakadollar", vì tôi hình dung việc sử dụng hợp đồng tương lai vĩnh viễn "short" của Bitcoin và XBTUSD như một cách để tạo ra đồng đô la tổng hợp.

Một năm sau, tình hình đã thay đổi lớn. Người sáng lập Ethena, Guy, sau khi đọc bài viết của tôi, đã nảy ra ý tưởng phát hành một đồng đô la tổng hợp của riêng mình. Anh ấy muốn cải tiến ý tưởng ban đầu của tôi, tạo ra một loại stablecoin đô la tổng hợp sử dụng ETH, thay vì sử dụng BTC.

Lý do Guy chọn ETH là vì mạng Ethereum cung cấp lợi nhuận gốc. Để đảm bảo tính bảo mật và xử lý giao dịch, các xác thực của mạng Ethereum trực tiếp trả một lượng nhỏ ETH cho mỗi khối thông qua giao thức. Đây là lợi suất staking ETH. Hơn nữa, vì ETH hiện là một loại tiền tệ giảm phát, giao dịch hợp đồng tương lai và hoán đổi vĩnh viễn ETH/USD liên tục có mức chênh lệch cao hơn so với giao ngay. Các nhà đầu tư ngắn hạn có thể nắm bắt được mức chênh lệch này. Kết hợp staking ETH vật lý với vị thế ngắn hạn của hợp đồng hoán đổi vĩnh viễn ETH/USD có thể tạo ra đồng đô la tổng hợp với lợi suất cao. Tính đến tuần này, tỷ suất lợi nhuận hàng năm của ETH giao ngay là khoảng >50%.

Nếu không có một đội ngũ có thể thực hiện, thì những ý tưởng tốt đến đâu cũng chỉ là lý thuyết. Guy đã đặt tên cho đồng đô la tổng hợp của mình là "Ethena", và đã thành lập một đội ngũ ngôi sao để nhanh chóng và an toàn ra mắt giao thức này. Vào tháng 5 năm 2023, tôi trở thành cố vấn sáng lập, đổi lại, tôi nhận được token quản trị. Trong quá khứ, tôi đã hợp tác với nhiều đội ngũ chất lượng cao, và nhân viên của Ethena không đi đường vòng, hoàn thành nhiệm vụ xuất sắc. Nhảy đến 12 tháng sau, stablecoin USDe của Ethena chính thức ra mắt, chỉ sau 3 tuần lên mạng chính, tổng phát hành đã gần 1 tỷ đồng (TVL là 1 tỷ USD; 1USDe=1 USD).

Hãy để tôi thẳng thắn thảo luận về tương lai của Ethena và stablecoin. Tôi tin rằng, Ethena sẽ vượt qua Tether để trở thành stablecoin lớn nhất. Dự đoán này cần nhiều năm để trở thành hiện thực. Tuy nhiên, tôi muốn giải thích lý do tại sao Tether là doanh nghiệp tốt nhất và tồi tệ nhất trong thế giới mã hóa. Nói rằng nó là tốt nhất là vì nó có thể là tổ chức trung gian tài chính mang lại lợi nhuận cao nhất cho từng nhân viên trong TradFi và mã hóa. Lý do nói rằng nó là tồi tệ nhất là vì sự tồn tại của Tether là để làm hài lòng các đối tác ngân hàng TradFi nghèo hơn. Sự ghen tị của các ngân hàng và những vấn đề mà Tether đem lại cho những người bảo vệ hệ thống tài chính hòa bình của Mỹ có thể ngay lập tức mang lại thảm họa cho Tether.

Đối với những người bị lừa dối bởi FUDsters Tether, tôi muốn làm rõ. Tether không phải là lừa đảo tài chính, cũng không có sự dối trá về dự trữ. Hơn nữa, tôi rất tôn trọng những người sáng lập và điều hành Tether. Tuy nhiên, xin lỗi tôi nói, Ethena sẽ lật đổ Tether.

Bài viết này sẽ được chia thành hai phần. Đầu tiên, tôi sẽ giải thích tại sao Cục Dự trữ Liên bang Hoa Kỳ (, Bộ Tài chính Hoa Kỳ và các ngân hàng lớn của Hoa Kỳ có liên quan đến chính trị lại muốn tiêu diệt Tether. Thứ hai, tôi sẽ đi sâu vào Ethena. Tôi sẽ giới thiệu ngắn gọn về cách Ethena được xây dựng, cách nó duy trì sự gắn kết với đô la Mỹ và các yếu tố rủi ro của nó. Cuối cùng, tôi sẽ cung cấp một mô hình định giá cho token quản trị của Ethena.

Đọc xong bài viết này, bạn sẽ hiểu tại sao tôi tin rằng Ethena là lựa chọn tốt nhất để cung cấp đô la tổng hợp trong hệ sinh thái tiền mã hóa trên chuỗi công khai.

Ghen tỵ

Tether) mã: USDT( là stablecoin lớn nhất được tính toán theo lưu thông của token. 1 USDT = 1 đô la. USDT được gửi giữa các ví trên nhiều public chain như Ethereum. Để duy trì sự kết nối, Tether giữ 1 đô la trong tài khoản ngân hàng cho mỗi đơn vị USDT đang lưu thông.

Nếu không có tài khoản ngân hàng đô la Mỹ, Tether sẽ không thể thực hiện chức năng tạo USDT, lưu trữ đô la hỗ trợ USDT và đổi lại USDT.

Tạo: Không có tài khoản ngân hàng, không thể tạo USDT, vì các nhà giao dịch không có nơi nào để gửi đô la của họ.

Quản lý đô la Mỹ: Nếu không có tài khoản ngân hàng, sẽ không có nơi nào để lưu trữ đô la Mỹ hỗ trợ USDT.

Rút USDT: Không có tài khoản ngân hàng, bạn sẽ không thể rút USDT, vì không có tài khoản ngân hàng để gửi đô la Mỹ cho người rút.

Sở hữu tài khoản ngân hàng không đủ để đảm bảo thành công, vì không phải tất cả các ngân hàng đều bình đẳng. Trên toàn cầu có hàng nghìn ngân hàng có thể nhận tiền gửi bằng đô la Mỹ, nhưng chỉ một số ngân hàng có tài khoản chính tại Cục Dự trữ Liên bang. Bất kỳ ngân hàng nào muốn thực hiện thanh toán đô la Mỹ thông qua Cục Dự trữ Liên bang để đáp ứng nghĩa vụ của ngân hàng đại lý đô la Mỹ đều phải có tài khoản chính. Cục Dự trữ Liên bang hoàn toàn có quyền quyết định ngân hàng nào có thể có tài khoản chính.

Tôi sẽ giải thích ngắn gọn cách thức hoạt động của dịch vụ ngân hàng đại lý.

Có ba ngân hàng: Trụ sở của Ngân hàng A và Ngân hàng B đặt tại hai khu vực pháp lý không phải ở Mỹ. Ngân hàng C là một ngân hàng Mỹ có tài khoản chính. Ngân hàng A và Ngân hàng B muốn có khả năng chuyển đổi đô la Mỹ trong hệ thống tài chính tiền tệ. Họ lần lượt xin phép sử dụng Ngân hàng C làm ngân hàng đại lý. Ngân hàng C đánh giá và phê duyệt nhóm khách hàng của hai ngân hàng.

Ngân hàng A cần chuyển 1000 đô la Mỹ cho ngân hàng B. Dòng tiền là 1000 đô la Mỹ từ tài khoản của ngân hàng A tại ngân hàng C chuyển vào tài khoản của ngân hàng B tại ngân hàng C.

Hãy để chúng ta thực hiện một số thay đổi nhỏ đối với ví dụ, thêm ngân hàng D, nó cũng là một ngân hàng Mỹ có tài khoản chính. Ngân hàng A sẽ chọn ngân hàng C làm ngân hàng đại lý, trong khi ngân hàng B sẽ chọn ngân hàng D làm ngân hàng đại lý. Bây giờ, nếu ngân hàng A muốn chuyển khoản 1000 đô la cho ngân hàng B, điều gì sẽ xảy ra? Dòng tiền là ngân hàng C chuyển 1000 đô la từ tài khoản của nó tại Cục Dự trữ Liên bang sang tài khoản của ngân hàng D tại Cục Dự trữ Liên bang. Cuối cùng, ngân hàng D sẽ gửi 1000 đô la vào tài khoản của ngân hàng B.

Thông thường, các ngân hàng ngoài Mỹ sử dụng ngân hàng đại lý để chuyển tiền điện tử USD trên toàn cầu. Điều này là do khi USD lưu chuyển giữa các khu vực khác nhau, phải được thanh toán trực tiếp thông qua Cục Dự trữ Liên bang.

Tôi bắt đầu tiếp xúc với mã hóa từ năm 2013, trong hầu hết các trường hợp, ngân hàng lưu trữ tiền pháp định của sàn giao dịch mã hóa không phải là ngân hàng đăng ký tại Hoa Kỳ, điều này có nghĩa là nó cần phải phụ thuộc vào một ngân hàng ở Hoa Kỳ có tài khoản chính để xử lý việc gửi và rút tiền pháp định. Những ngân hàng nhỏ hơn không phải của Hoa Kỳ rất khao khát kinh doanh ngân hàng với các công ty mã hóa, vì họ có thể thu phí cao mà không phải trả lãi cho bất kỳ khoản gửi nào. Trên toàn cầu, các ngân hàng thường khao khát có được nguồn vốn đô la giá rẻ, vì đô la là đồng tiền dự trữ toàn cầu. Tuy nhiên, những ngân hàng nhỏ hơn này phải tương tác với ngân hàng đại lý của họ để xử lý các giao dịch gửi và rút đô la ngoài khu vực của họ. Mặc dù ngân hàng đại lý cho phép những dòng chảy tiền pháp định liên quan đến kinh doanh mã hóa này, nhưng không biết vì lý do gì, đôi khi một số khách hàng mã hóa sẽ bị yêu cầu rời bỏ ngân hàng nhỏ bởi ngân hàng đại lý. Nếu ngân hàng nhỏ không tuân thủ quy định, họ sẽ mất mối quan hệ với ngân hàng đại lý và khả năng chuyển đô la quốc tế. Những ngân hàng mất khả năng lưu động đô la giống như những xác sống. Do đó, nếu ngân hàng đại lý yêu cầu, ngân hàng nhỏ luôn sẵn sàng bỏ rơi khách hàng mã hóa.

Khi chúng ta phân tích sức mạnh của các đối tác ngân hàng Tether, sự phát triển của dịch vụ ngân hàng đại lý này là rất quan trọng.

Đối tác ngân hàng của Tether:

• Ngân hàng Britannia & Trust
• Cantor Fitzgerald
• Liên minh vốn
• Ansbacher
• Ngân hàng và Niềm tin Deltec

Trong số năm ngân hàng được liệt kê, chỉ có Cantor Fitzgerald là ngân hàng được đăng ký tại Mỹ. Tuy nhiên, cả năm ngân hàng này đều không có tài khoản chính tại Cục Dự trữ Liên bang. Cantor Fitzgerald là một nhà giao dịch cấp một, giúp Cục Dự trữ Liên bang thực hiện các hoạt động thị trường mở, chẳng hạn như mua và bán trái phiếu. Khả năng chuyển giao và nắm giữ đô la của Tether hoàn toàn bị ràng buộc bởi các ngân hàng đại lý dễ thay đổi. Xét về quy mô danh mục đầu tư trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ của Tether, tôi cho rằng mối quan hệ hợp tác của họ với Cantor là rất quan trọng để tiếp tục tham gia thị trường này.

Nếu các giám đốc điều hành của những ngân hàng này không đạt được quyền sở hữu Tether thông qua đàm phán để đổi lấy dịch vụ ngân hàng, thì họ thật ngốc nghếch. Khi tôi giới thiệu chỉ số thu nhập bình quân của nhân viên Tether sau này, bạn sẽ hiểu lý do.

Điều này bao gồm lý do tại sao các đối tác ngân hàng của Tether hoạt động không hiệu quả. Tiếp theo, tôi muốn giải thích tại sao Cục Dự trữ Liên bang không thích mô hình kinh doanh của Tether, và tại sao về cơ bản, điều này không liên quan đến mã hóa mà liên quan đến cách thức hoạt động của thị trường tiền tệ đô la.

Ngân hàng dự trữ đầy đủ

Từ góc độ TradFi, Tether là một ngân hàng có dự trữ đầy đủ, còn được gọi là ngân hàng hẹp. Ngân hàng có dự trữ đầy đủ chỉ nhận tiền gửi và không phát hành khoản vay. Dịch vụ duy nhất mà nó cung cấp là chuyển tiền giữa các bên. Nó hầu như không trả lãi cho tiền gửi, vì người gửi tiền sẽ không phải đối mặt với bất kỳ rủi ro nào. Nếu tất cả người gửi tiền cùng yêu cầu rút tiền của họ, ngân hàng có thể ngay lập tức đáp ứng yêu cầu của họ. Do đó, nó được gọi là "dự trữ đầy đủ". So với điều đó, các ngân hàng có dự trữ một phần có số tiền cho vay lớn hơn số tiền gửi. Nếu tất cả người gửi tiền cùng yêu cầu ngân hàng có dự trữ một phần hoàn trả tiền gửi, ngân hàng sẽ phá sản. Các ngân hàng có dự trữ một phần trả lãi để thu hút tiền gửi, nhưng người gửi tiền phải đối mặt với rủi ro.

Tether về cơ bản là một ngân hàng bằng đô la với dự trữ 100%, cung cấp dịch vụ giao dịch đô la được hỗ trợ bởi chuỗi công khai. Chỉ vậy thôi. Không có khoản vay, không có thứ gì thú vị.

Cục Dự trữ Liên bang không thích các ngân hàng có dự trữ toàn phần, không phải vì khách hàng của họ là ai, mà vì cách mà những ngân hàng này xử lý các khoản tiền gửi của họ. Để hiểu tại sao Cục Dự trữ Liên bang ghét mô hình ngân hàng dự trữ toàn phần, tôi phải thảo luận về cơ chế của nới lỏng định lượng )QE( và tác động của nó.

Các ngân hàng đã phá sản trong cuộc khủng hoảng tài chính năm 2008 vì họ không có đủ dự trữ để bù đắp cho những tổn thất từ các khoản thế chấp xấu. Dự trữ là số tiền mà các ngân hàng gửi tại Cục Dự trữ Liên bang. Cục Dự trữ Liên bang theo dõi quy mô dự trữ của các ngân hàng dựa trên tổng số khoản vay chưa thanh toán. Sau năm 2008, Cục Dự trữ Liên bang đảm bảo rằng các ngân hàng sẽ không bao giờ thiếu dự trữ. Cục Dự trữ Liên bang đã thực hiện QE để đạt được mục tiêu này.

QE là quá trình mà Cục Dự trữ Liên bang Mỹ mua trái phiếu từ các ngân hàng và ghi có khoản dự trữ mà Cục Dự trữ Liên bang nắm giữ cho các ngân hàng. Cục Dự trữ Liên bang đã thực hiện việc mua trái phiếu QE trị giá hàng nghìn tỷ đô la, dẫn đến sự gia tăng số dư dự trữ của ngân hàng. Tuyệt vời!

Nới lỏng định lượng không gây ra lạm phát điên cuồng rõ ràng như phiếu kích thích COVID, vì dự trữ ngân hàng vẫn ở lại trong Cục Dự trữ Liên bang. Các biện pháp kích thích COVID được chuyển trực tiếp cho người dân để sử dụng tùy ý. Nếu các ngân hàng cho vay những dự trữ này, tỷ lệ lạm phát sau năm 2008 sẽ ngay lập tức tăng lên, vì số tiền này sẽ nằm trong tay các doanh nghiệp và cá nhân.

Sự tồn tại của các ngân hàng dự trữ một phần là để phát hành cho vay; nếu ngân hàng không phát hành cho vay, họ sẽ không kiếm được tiền. Do đó, trong các điều kiện khác nhau giống nhau, các ngân hàng dự trữ một phần sẽ sẵn sàng cho vay dự trữ cho các khách hàng trả phí, thay vì giữ lại tại Cục Dự trữ Liên bang. Cục Dự trữ Liên bang gặp phải một vấn đề. Họ làm thế nào để đảm bảo hệ thống ngân hàng có gần như dự trữ vô hạn, đồng thời không gây ra lạm phát? Cục Dự trữ Liên bang chọn cách "hối lộ" ngành ngân hàng, thay vì cho vay.

Hối lộ ngân hàng yêu cầu Cục Dự trữ Liên bang trả lãi cho số dư dự trữ vượt mức của hệ thống ngân hàng. Để tính toán số tiền hối lộ, có thể lấy tổng số dự trữ ngân hàng mà Cục Dự trữ Liên bang nắm giữ nhân với lãi suất số dư dự trữ )IORB(. IORB phải dao động giữa giới hạn dưới và giới hạn trên của lãi suất quỹ của Cục Dự trữ Liên bang. Vui lòng đọc bài viết của tôi "Kite or Board" để hiểu lý do.

Cho vay có rủi ro. Người vay có thể vỡ nợ. Ngân hàng thích kiếm thu nhập lãi suất không rủi ro từ Cục Dự trữ Liên bang hơn là cho vay cho khu vực tư nhân và phải chịu tổn thất có thể xảy ra. Do đó, khi chính sách nới lỏng định lượng được tiến hành, tốc độ tăng trưởng của các khoản vay chưa thanh toán trong hệ thống ngân hàng không nhất quán với tốc độ tăng trưởng của bảng cân đối kế toán của Cục Dự trữ Liên bang. Tuy nhiên, thành công không rẻ. Khi lãi suất quỹ của Cục Dự trữ Liên bang là từ 0% đến 0.25%, chi phí hối lộ không cao. Nhưng bây giờ, lãi suất quỹ của Cục Dự trữ Liên bang là từ 5.25% đến 5.50%, chi phí hối lộ cho IORB hàng năm tiêu tốn hàng tỷ đô la của Cục Dự trữ Liên bang.

Cục Dự trữ Liên bang duy trì lãi suất chính sách "cao" để kiềm chế lạm phát; tuy nhiên, do chi phí IORB tăng cao, Cục Dự trữ Liên bang trở nên không có lợi nhuận. Bộ Tài chính Hoa Kỳ cũng như công chúng Hoa Kỳ trực tiếp tài trợ cho Cục Dự trữ Liên bang thông qua dự án IORB.