深入探討實物資產在加密市場中的應用：以房地產爲例

引言

實物資產(RWA)概念在加密貨幣市場並非新鮮事物，早在2018年就已出現類似的資產代幣化和證券型代幣發行(STO)嘗試。然而，由於當時監管框架不夠成熟，加上潛在回報優勢不顯著，這些早期舉措未能發展成熟的市場細分。

2022年，隨着美國持續加息，美國國債收益率大幅超過加密市場中的穩定幣借貸利率。因此，將美國國債代幣化爲RWA對加密行業變得更具吸引力。一些知名DeFi項目以及傳統金融機構甚至一些政府都開始探索RWA的可能性。

過去兩年，市場上湧現出多個房地產RWA項目。它們旨在以多種方式拓展房地產投資市場，豐富房地產投資產品，降低房地產投資者的準入門檻。本研究對此類項目進行案例分析，以探討房地產RWA的設計優劣勢及其潛在市場。鑑於這些項目主要針對北美房地產資產和投資者，相關政策、法規和市場條件討論將主要涉及北美房地產市場。

代幣化房地產市場的方法

房地產市場是一個充滿投資機會的廣闊領域。2023年3月的研究數據顯示，北美上市房地產市場價值高達1.3萬億美元，全球上市房地產市場價值達2.66萬億美元。

代幣化房地產市場的核心目標是實現以下一個或多個目標：創造更多樣化和靈活的房地產投資產品，吸引更廣泛的投資者，提高房地產資產的流動性和價值。這些產品主要體現爲三種形式：

1. 分割房地產所有權以進行融資。
2. 特定區域房地產市場指數產品。
3. 將代幣化房地產作爲抵押品。

此外，代幣化和區塊鏈整合還增強了房地產資產的透明度和民主治理。

房地產投資信托(REIT)是擁有、經營或爲創收房地產提供融資的公司。REIT爲普通投資者提供了投資機會，使他們能夠獲得基於股息的收入和總回報，並有助於區域房地產市場的增長。REIT和房地產RWA在提供分割房產投資機會方面有相似之處，有效降低投資門檻並提高房地產資產流動性。然而，傳統REIT通常不爲投資者提供管理機會或所有權，維持中心化運營模式。盡管如此，它們嚴格的資產審查和在嚴格監管框架內的投資構建爲房地產RWA項目提供了堅實的藍圖。

在過去兩年的房地產RWA項目運營中，我們對其優勢和劣勢有了更清晰的認識。

典型的房地產RWA項目具有上述特徵。深入具體案例後，我發現由於管理和產品方法的不同，每個項目在實際運營中遇到的情況各不相同。

案例研究

本章選擇了三個房地產RWA項目進行分析。每個項目採用不同方法對房地產市場進行代幣化，並在各自領域最受歡迎。需要注意的是，這些仍是早期項目，其產品尚未經過長期和廣泛的市場驗證和測試。

RealT

RealT於2019年推出，是市場上最早的房地產RWA項目之一，專注於通過以太坊和Gnosis區塊鏈（主要在Gnosis上）使美國住宅房地產可供投資。

RealT收購住宅物業並根據美國法規對擁有房產契約的實體進行代幣化。這些物業的管理、維護和租金收取責任委托給第三方管理機構。扣除費用後，特定物業產生的租金分配給其代幣持有者。雖然RealT監督代幣化過程，但它們在法律上與持有房地產資產的公司不同。其網站指出，如果公司違約，代幣所有者保留指定替代公司管理持有房產契約公司的選擇權。值得注意的是，他們不強制要求共同投資他們引入市場的房產。房產的代幣持有者每月可獲得該房產租金收入的份額，不包括約2.5%的維護儲備金和管理費，通常約爲價值的10%。

以蒙哥馬利的這處房產爲例，房地產代幣總價值爲323,020美元，每個代幣價格爲52.10美元，共發行6,200個代幣。該房產每月產生2,600美元的租金收入。扣除運營和管理費用共622美元後，每月淨利潤爲1,978美元，年收益爲23,736美元。因此，每個代幣獲得3.83美元的分配，年化收益率爲7.35%。

對於這處房產，RealT提供其100%的代幣，這意味着RealT無需與客戶共同投資，可以維持近乎無風險的運營模式。管理機構收取8%的租金以及維護費用的剩餘部分，投資平台僅收取2%用於代幣化房產、選擇管理機構和監督管理。通過這種方法，RealT團隊可以節省大量管理時間，專注於尋找合格房產並將其代幣化推向市場。

然而，雖然分割所有權有助於投資者分擔風險，但也帶來挑戰。當投資者的財務利益太小時，公司管理成本可能變得不可行。Laurens Swinkels的報告解釋了房地產代幣持有者與RealT之間的利益衝突。RealT選擇管理機構來管理其擁有的房產；如果RealT對房產擁有大量所有權，可以降低代理成本；因此，低效管理將對他們產生負面影響。然而，如果RealT的股份過大，可能會對代幣流動性產生負面影響，小股東也可能成爲搭便車者。這些所有者可能期望大股東能夠監督僱傭的管理機構是否財務可行。另一方面，如果RealT的股份很小，RealT可能缺乏適當選擇管理機構或參與監督過程的動力，許多投資者也難以有效監督管理機構。

我選取了RealT市場上最新售罄的十個代幣，並使用相關區塊鏈瀏覽器查找每個房產的持有人數量。

從圖表中可以看出，RealT將房產分割成不同數量的代幣，使每個代幣價格約爲50美元。大多數房產位於底特律，約有500個代幣持有人，其中兩個房產的持有人數超過1,000。現在，將此與每個持有人的代幣數量結合，可以了解RealT投資者的投資範圍。

約90%的RealT投資者投資不到500美元，約9%投資500至2,000美元，1%投資超過這個數額。這表明RealT在某種程度上成功爲小投資者創造了房地產投資市場，並提高了住房市場的流動性。

根據RealT錢包的交易數據（Gnosis錢包地址：0xE7D97868265078bd5022Bc2622C94dFc1Ef1D402），RealT已支付約600萬美元的租金總額。平台費用根據維護費用、保險和稅收而波動，約爲租金的2.5%-3%，相當於過去兩年約15萬至18萬美元的平台收入。然而，由於RealT不強制參與房地產投資，且如果選擇投資，其參與程度沒有具體限制或指導方針，RealT從租金收入中獲得的收入仍未披露。

從公司結構角度來看，RealT在特拉華州成立了Real Token Inc.作爲公司的中央實體。該實體不擁有任何房地產資產；它僅作爲RealT項目的運營實體。此外，RealT在特拉華州成立了Real Token LLC作爲一系列房地產公司的母公司。與Real Token Inc.一樣，Real Token LLC不擁有任何房地產資產；其主要目的是簡化法律程序，允許用戶通過與一家公司籤訂合同來參與所有房產的投資。最後，RealT爲每個投資的房產建立相應的Series LLC。作爲Real Token LLC的子公司，每個Series LLC擁有特定房產和相應代幣。這種結構旨在確保一處房產的財務或法律問題不會影響RealT下的其他房產或母公司的運營。

Parcl

Parcl協議是一個DeFi投資平台，允許用戶交易全球房地產市場的價格走勢。Parcl用於獲得合成資產的永續敞口，使用AMM架構。Parcl引入Parcl Labs價格饋送，根據銷售歷史爲特定地區房地產創建指數。銷售歷史期限可根據房產交易頻率而變化。創建指數後，投資者有機會對房產價值進行投機，可以做多或做空房地產價格。

這種方法使Parcl避免了法律問題，因爲平台運營中不涉及實際房地產。有人可能會質疑它是否真的是一個房地產RWA項目，因爲它不符合上述標準。然而，它是一個相對受歡迎的RWA項目，獲得了多個行業知名投資機構的投資。討論房地產RWA的多樣化可能性是合理的。

Parcl的測試網於2022年5月在Solana上啓動，目前TVL爲1600萬美元。運營一年多後，Parcl似乎並未引起太多關注，日交易量不到1萬美元，日活躍用戶不到50人。

Parcl的產品簡化且快速開發。Parcl Labs價格饋送和指數市場設計良好，易於使用。

運營方面，Parcl團隊積極推出Parcl Point、Real Estate Royale等用戶獲取計劃。盡管具有這些優勢並得到衆多知名投資機構的支持，Parcl仍保持相對低調的市場形象，用戶基礎小，交易量有限。也許市場尚未準備好接受房地產指數產品。

Reinno

一些大型加密貨幣公司也在探索允許用戶將房地產代幣化作爲貸款抵押品的可能性。某知名公司在7月宣布，其中央銀行數字貨幣團隊正朝這個方向努力。另一個項目已與RobinLand整合，支持房地產抵押貸款。RealT提供使用代幣化房地產作爲貸款抵押品的選項，但這項服務僅限於他們發行的代幣。本質上，這項服務更類似於代幣借貸產品，並未實質性提高房地產所有者的資金流動性。

Reinno是一個於2020年推出並於2022年停止運營的項目。雖然它在市場上沒有留下太多印記，但它引入了兩個值得一提的房地產RWA相關產品。

第一個產品是基於代幣化房地產的貸款服務。當房產所有者需要融資時，他們可以向Reinno提交房產文件。獲得批準後，Reinno將在特拉華州爲交易創建一個特殊目的公司。然後，Reinno將爲房地產代幣創建智能合約，所有者可以將代幣作爲貸款抵押品存入。貸款限額將基於代幣價值。

第二個產品是抵押融資，用戶購買房產並獲得抵押貸款後